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에이치라인해운이 회사채 150억원 발행을 추진하고 있어 주목된다.

한국기업평가와 한국신용평가 등 신용평가기관들은 에이치라인해운이 발행을 추진하고 있는 제3회 무보증회사채 150억원에 대해 ‘A-/안정적’으로 평가한다고 22일 밝혔다.

신용평가기관들은 에이치라인해운이 우량 화주와의 장기운송계약에 기반한 사업안정성이 높고 전용선사업에 특화된 운송 노하우와 원가 경쟁력을 보유해 우수한 이익창출력을 갖고 있으나 최대주주의 투자금 회수전략에 따른 사업 및 재무위험 변동성을 갖고 있다는 점 등을 고려해 A-등급을 부여했다고 설명했다.

신평사들은 또한 차입금이 과도한 수준이지만 대부분 선대가 장기운송계약을 확보해 구조적으로 해운시황 변동과는 무관하게 안정적인 현금흐름을 창출하고 있어 등급전망은 안정적이라고 평가했다.

에이치라인해운은 2014년 1월 설립돼 그해 6월 한진해운의 전용선 사업부를 인수했다. 사모펀드인 한앤컴퍼니가 설립한 한앤코해운홀딩스가 한진해운으로부터 지분인수와 추가출자를 통해 에이치라인해운의 지분 100%를 보유하고 있다. 2016년 3월에 현대상선 전용선사업부(전용선 12척)를 추가로 인수해 현재 벌크선 39척(사선 35척, 용선 4척), LNG선 7척(사선 3척, 지분선 4척)의 선단을 운영하고 있다.

에이치라인해운의 최대 강점은 우량 화주와의 장기계약에 기반한 사업안정성으로 꼽혔다. 에이치라인해운은 포스코, 한국전력 발전자회사, 한국가스공사 등 신용도가 우수한 화주를 대상으로 장기운송계약을 체결하고 있고 잔존 계약기간도 평균 11년 가량을 확보하고 있다. 기존 한진해운으로부터 인수한 전용선 계약 중 다수의 계약이 종료됐지만 현대상선 전용선 사업부 인수를 통해 사업기반을 보강하면서 견조한 매출실적을 창출하고 있다.

다만 장기적 관점에서 사업기반이 위축될 위험이 있다는 점은 향후 모니터링 요인으로 지적됐다. 에이치라인해운은 2030년까지 21건의 계약이 종료될 예정이며 이중 대부분이 2025년 이후에 집중돼 있어 특정 시점에 사업기반이 급격히 위축될 위험이 있다. 다만 브라질의 철광석 메이저인 발레(Vale) 전용선 8건 등을 포함해 총 12건의 신규 계약이 성사돼 2021년까지 순차적으로 계약이 개시될 예정이다.

안정적인 수익구조와 우수한 수익성을 시현하고 있다는 점도 에이치라인해운의 강점으로 꼽힌다. 연간 계약된 약정수송량에 대해 고정 또는 원가보상방식의 운임이 적용되고 있고 고정 운임 계약에 대해서도 주요 비용 변동요인인 연료비가 BAF(유류할증료)를 통해 보전되기 때문에 수익구조가 안정적이라는 지적이다. 실제로 에이치라인해운은 20% 중반의 영업이익률과 40%에 가까운 EBITDA 마진율을 기록하는 등 우수한 수익성을 시현하고 있다.

에이치라인해운의 약점을 살펴보면 우선 선대 투자에 따른 재무레버리지가 높다는 점이다. 그러나 에이치라인해운은 우수한 현금창출력에 기반해 양호한 커버리지 지표 수준을 유지하고 있다. 2018년 말 기준 부채비율 304.7%, 차입금의존도 67.8% 등 레버리지는 다소 높은 수준이며, 최대주주인 PEF의 조달구조까지 감안할 경우 실질 재무구조는 외견상 지표 대비 열위하다.

다만 장기계약을 바탕으로 한 우수한 현금창출력에 힘입어 주요 커버리지 지표인 순차입금(EBITDA)는 4~5배 내외의 양호한 수준을 유지하고 있다. 신평사들은 에이치라인해운이 신규 계약에 필요한 신조 투자로 단기적으로 차입 규모가 증가하지만 우수한 현금창출력을 바탕으로 현 수준의 재무안정성 지표를 유지할 수 있을 것으로 예상했다.

에이치라인해운의 두 번째 약점은 경영권을 사모펀드(PEF)가 보유하고 있다는 것이다. 에이치라인해운의 경영권은 PEF인 한앤컴퍼니가 100% 보유하고 있는데 중장기적으로 재무적 투자자의 회수전략에 따라 경영권이 불확실성에 노출되어 있다. 신평사들은 에이치라인해운 최대주주의 자본비용 감안시 배당압력이 계속될 것으로 예상되는 점(2018년 배당 지급액 1,600억원), 최대주주의 투자자금 회수전략에 따라 사업 및 재무 위험의 변동 가능성이 내재되어 있는 점 등은 신용등급에 부담요인이라고 지적했다.